“Rasyonel ekonomi politikaları” etiketiyle dolaşıma sokulan uygulamalar döviz dengelerini sağladı mı, yoksa ekonomiyi yeni çalkantılara açık hale mi getirdi? Ekonominin yumuşak karnı, reel sektör şirketlerinin yurtiçi bankalardan döviz cinsi borçlanmaları ve tüm kesimlerin kısa süreli dış borçlar miktarının artması diyebiliriz.
Hayri Kozanoğlu
2023 seçimleri sonrası “rasyonel ekonomi politikaları” etiketiyle dolaşıma sokulan, uzun süre %50’de seyreden politika faizi sayesinde sıcak parayı cezbeden, TL’nin bu şekilde reel olarak değerlemesinin de yardımıyla enflasyonu bir nebze indiren uygulamalar döviz dengelerini sağladı mı, yoksa ekonomiyi yeni çalkantılara açık hale getiren risklere mi yol açtı? Bu yazıda güncel veriler üzerinden bu soruya cevap arayacağız.
DIŞ BORÇLAR ARTIŞTA
Türkiye’nin dış borçları 2024 3.Çeyrek itibarıyla tarihin en yüksek düzeyi 528.8 milyar dolara yükselmiş durumda. Bu nokta 2019 yılı sonuna göre tam 111 milyar dolarlık bir artışa işaret ediyor. Brüt dış borçların GSYH’ye oranı ise %41,7’ye indi. Ancak TL’nin dalgalı seyrini hatırlarsak, reel olarak değer kazandığı bir süreçte bu oranın düşüşü fazla bir anlam taşımıyor. Olası bir kur oynamasında dış borçların TL karşılığı otomatik olarak artacağı için bu göstergenin fırlaması da örneğin 2020’de olduğu gibi kaçınılmaz hale gelecek.
Dış borçların kompozisyonuna göz attığımızda, 2016’dan başlayarak özel sektörün dış borçlarını azalttığını, buna karşın dövizde açık pozisyonun kamuya geçtiğini gözlemliyorduk. Nitekim 2016’dan sonra kamu sektörünün dış borçları 97 milyar dolar artarken, Merkez Bankası’nın (TCMB) da 1.1 milyar dolar gibi ihmal edilecek düzeydeki borçları 2023 sonunda 46.4 milyar dolara kadar çıktı. Bazı swap anlaşmalarının dolması nedeniyle 2024 3.Çeyrekte ise 38.4 milyar dolara geriledi. Özel sektörün 2017 sonunda 312.3 milyar dolarla tavan yapmış dış borçları 2021 sonunda 81.6 milyar dolar keskin bir düşüşle 230.7 milyar dolara inmişken, tekrar kıpırdanmaya başladı, 36 milyar dolarlık bir artışla en son 266.6 milyar dolara çıktı.
233 MİLYAR DIŞ BORÇ 1 YILDA ÇEVRİLECEK
Bir yıl içerisinde çevrilmesi gereken kısa süreli borçların bakiyesi 232.7 milyar dolar. TCMB’nin borçlarının 36.1 milyar dolara inmesine rağmen bu yüksek düzeyin korunması endişe verici. Bu paranın 18.7 milyar doları yabancıların döviz tevdiat hesaplarından, 20.3 milyar doları yüksek faiz ortamından yararlanmak isteyen TL hesaplarından, 18.8 milyar doları da yurtdışı bankaların yurtiçi bankalarındaki döviz mevduatlarından oluşuyor. 57 milyar dolarlık ticari kredileri, dış ticaretin gereği ve daha az riskli kabul edebiliriz. Bankaların 55 milyar dolarlık, reel sektörün 21 milyar dolarlık, toplam 76 milyar dolarlık kredi borcundan oluşan kısım ise riskli bölümü oluşturuyor. Risk algısının yükselmesi durumunda, bu borçların yenilenmemesi ve yabancıların toplam 57.8 milyar dolarlık mevduatının kaçması tehlikesi her zaman var.
(**) T.C. Hazine ve Maliye Bakanlığı tarafından yurt dışında ihraç edilen borçlanma senetlerinden (eurobond) itfasına bir yıl ve daha kısa vade kalanlar için yapılacak ödemeleri kapsamaktadır (yurt içi yerleşik kişilere satın alınanlar hariç).
REEL SEKTÖR DÖVİZ BORÇLANIYOR
Reel kesim şirketlerinin de, TL’nin reel olarak değerlendiği, bu eğilimin bir süre daha devam etmesinin beklendiği bir ortamda döviz açığını yukarı çekmeye yöneldiği görülüyor. Böylelikle bu firmaların yüksek faizli TL kredi kullanmak yerine, döviz varlıklarını eksilterek ve/veya dövizle borçlanarak fon ihtiyaçlarını karşıladıkları seziliyor. 2023 sonunda net döviz pozisyonları -81.3 milyar dolarken, 2024 Ekim itibarıyla -132.3 milyar dolara kadar açılmış bulunuyor. Bu 51.2 milyar dolarlık farkın, 13.1 milyar doları varlıkların eritilmesinden, 38.1 milyar doları da yükümlülüklerin artmasından kaynaklanıyor. Yurtdışı krediler fazla değişmezken, yurtiçi bankalardan sağlanan kredilerin 35.3 milyar dolar artması dikkat çekiyor. TCMB ile döviz swapı olanakları daralan bankaların da reel sektöre döviz kredisi açmakta istekli oldukları anlaşılıyor.
YABANCI ŞİRKETLERİN DEĞERİ DÜŞÜYOR
Bilindiği gibi uluslararası yatırım pozisyonu (UYP) bir ülkenin yurtdışı aleme olan tüm varlıklarını ve yükümlülüklerini gösterir. Bir bakıma ekonomilerin dışa bağımlılığının en önemli ölçütüdür. En son açıklanan veri 2024 Kasım ayına ait ve 363 milyar dolar varlığa karşılık 659.8 milyar dolar yükümlülük bulunduğuna işaret ediyor. Dolayısıyla net UYP -296.7 milyar dolar. Son 5 ayda net döviz pozisyonunun 66.3 milyar dolar kadar kapandığı gözlemleniyor. Varlıklarda göreceli sınırlı 15.2 milyar dolarlık bir artış söz konusu. Buna karşın yükümlülükler 49.1 milyar dolar azalmış. Çünkü doğrudan yatırımların, yani mal ve hizmet üretimi yapan yabancı şirketlerin değeri 47.3 milyar dolar düşmüş.
Sektörel bazda son veriler 2023 sonuna ilişkin. 2022’ye göre inşaat şirketlerini değeri 36.8 milyar dolar, imalat sanayisi firmalarının değeri ise kimya, ulaşım, elektronik ve elektrik-gaz-iklimlendirme iş kolları kaynaklı 29.2 milyar dolar düşmüş.
Türkiye’nin döviz açığının ana kaynağını oluşturan cari açığın uygulanan programla üretimin yavaşlaması sonucu daraldığını, Kasım itibarıyla 2024 ilk 11 aylık cari açığın denge verilerinden 5.6 milyar dolara gerilediğini biliyoruz. Cari denge hesaplarında aynı dönemde doğrudan yatırımlarda 5.8 milyar dolar, portföy yatırımlarında 23.4 milyar dolar, yerlilerin efektif hesaplarındaki artışla 8.8 milyar dolar, kredi kanalıyla 2.1 milyar dolar ve ticari kredilerle 6.7 milyar dolarlık kayda değer bir sermaye çıkışı olduğu görülüyor.
Burada çarpıcı veri, portföy yatırımlarındaki kabarış. Ancak ayrıntıları inceleyince, bunun ana kaynağının TCMB’nin rezervlerindeki menkul kıymet artışı olduğunu, 2023 sonunda 3.6 milyar dolarda seyreden bakiyenin 2024 Kasım’da 24.1 milyar dolara yükseldiğini anlıyoruz. Bu kalem 2013 sonunda 98.9 milyar dolara kadar yükselmişti. ABD ile yaşanan gerilimlerle birlikte, özellikle Rahip Brunson krizi sonrası ABD hazine kağıtları tutmaktan kademeli biçimde vazgeçildi. 2023’e gelindiğinde bu kalem adeta sıfırlanmıştı. Döviz rezervlerinin altın ve mevduat bileşimiyle dengelenmesi yolu seçilmişti. Bugüne gelindiğinde, belki de ABD ile ilişkilerde göreceli yumuşama sonucu ABD hazine bonoları alımı tekrar hızlandı ve menkul kıymet portföyü yine yükselişe geçti.
SICAK PARA VE DIŞ RİSKLER
Sıcak parayı yabancıların hisse senedi portföyleri, elde tuttukları yurtiçi borçlanma senetleri ve mevduatlarının toplamı olarak tanımlayabiliriz. Bu hesaba göre, ülkeyi terk ettiğinde döviz kurlarını ve piyasa faizlerini sarsabilecek sıcak para tutarı 17 Ocak 2025 itibarıyla 33.4 milyar hisse senedi, 19.9 milyar DİBS olmak üzere, sınırlı ölçüde özel sektör ihraçları da hesaba katılırsa 53.7 milyar dolar. Yabancıların döviz mevduatları ise yurtdışında yerleşik kişiler 15.5 milyar dolar ve yurtdışında yerleşik bankalar 6.4 milyar dolar olmak üzere 21.9 milyar dolar. Yabancıların TL mevduatları da 12.6 milyar doları buluyor. Bu şekilde sıcak para miktarı 88.2 milyar dolara kadar çıkıyor. Bu rakama yurtdışı piyasalarda işlem gören 72.6 milyar dolar kamu ve özel tahvillerini katınca ise toplam 160.8 milyar dolara yükseliyor.
Buradan Türkiye ekonomisinin yumuşak karnının, daha çok reel sektör şirketlerinin yurtiçi bankalardan döviz cinsi borçlanmaları ve tüm kesimlerin kısa süreli dış borçlar miktarının artması olduğunu söyleyebiliriz. Dövize olası bir yönelme halinde bu borçların TL karşılığının artması, anapara ve faizlerin geri ödenmesinin zorlaşmasına yol açacak, bu durum hem CDS primlerinin sıçramasını, hem de borçların yenilenmesinde sıkıntılar yaşanmasını getirecektir.
